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盛大手游app:任澤平點評8月金融數據:該降息了

本文由:董奚瑶 编辑 2019年09月15日 13:29 外交动态86 ℃

【英航飞行员大罢工】

7月份數據公布以後〇☆▽,市場仍然沉浸在「降息降准就是大水漫灌」的錯誤認識中⊙。我們再度前瞻性提出《該降息了⊙♂♂!——全面解讀7月經濟金融數據》(8月15日):當前經濟下行壓力加大□∟,全球降息潮⊙?,匯率破「7」┊△↑,核心CPI保持穩定∴,PPI負增長通縮企業實際利率上升⊿?⌒,表明貨幣寬鬆的空間已經打開⊿。在《金融形勢嚴峻∴,何時降息降准↑▽⌒?——點評7月金融數據》(8月13日)中我們認為:7月社融、信貸、M2數據全面回落⊿□,寬貨幣到寬信用政策效果較差☆⊙,原因無非是企業實際利率並未下降、流動性投放渠道收窄、資產價格低迷難以起到抵押放大器效應┊,社融領先實體經濟和投資☆,意味着下半年到明年上半年經濟下行壓力較大♀。隨後8月17日央行通過LPR改革市場化降息♂∴♂,9月6日全面降准+定向降准⊿□▽,國務院強調加大逆周期調節力度?♂。

4、M2增速與上月持平π♀﹡,央行重啟貨幣凈投放∴〇。M1同比增長3.4%◇∟?,企業交易性需求增加〇。央行重啟貨幣凈投放⌒,M2增速較上個月提升0.1個百分點▽♂⊿。8月M2同比增速8.2%⊿♂〇,環比提升0.1個百分點♂?。8月央行恢復貨幣凈投放⌒∟∟,央行累計開展7100億元逆回購操作和5500億元MLF操作π♂┊,同期有5700億元逆回購、5320億元MLF和104億元PSL到期◇,貨幣凈投放量達2476億元〇♂。從M2構成來看☆∵▽,8月企業存款增加5792億元♂﹡,同比少增347億元;財政存款增加95億元﹡,同比少增755億元∵△,非銀金融機構存款增加7298億元↑♀,同比多增9509億元﹡。

3、新增人民幣貸款延續弱勢□π∴,同比少增665億元♂。LPR形成機制改革拉動企業中長期貸款有所回暖▽,居民短期貸款、票據融資是主要拖累♂⊿□。

最近由我們前瞻性報告引發的市場關於「該不該降息」的大討論♀,在某種程度上是非常有意義的⊙,有助於大家一起深入對經濟形勢判斷、逆周期調節力度節奏、寬貨幣寬信用政策關係、供給側改革措施完善調整等問題的研究和認識⌒⊙。我們都深愛這個國家□,大家一起發揮專業精神◇⌒,建言獻策〇,共渡難關┊。

來源:澤平宏觀文 恆大研究院 任澤平 甘源 石玲玲 劉宸事件8月末社會融資規模存量為216.01萬億元↑♂┊,同比增長10.7%┊,新增社會融資規模1.98萬億元▽♂☆,同比多增376億元;新增人民幣貸款1.21萬億元〇,同比少增665億元;廣義貨幣M2增長8.2%⌒,狹義貨幣M1增長3.4%☆。

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1)6月份數據出來以後∴⊿↑,市場一片「經濟企穩」「企穩回升」「超預期」的聲音π,我們發佈震撼全市場的報告《充分估計當前經濟金融形勢的嚴峻性——全面解讀6月經濟金融數據》(7月21日):近期的先行指標紛紛下滑▽⊿□,比如房地產銷售、土地購置和資金來源回落⊙☆,PMI訂單和PMI出口訂單下滑〇☆∟,一系列房地產融資收緊政策密集出台⊿∵,而且經濟金融結構正在趨於惡化〇。隨後7、8月份經濟金融數據全面回落♂。

5)財政政策方面♀﹡♀,建議及早下達明年專項債的部分新增額度⊿◇△,通過基建托底經濟、穩定就業;中央政府加槓桿∵?,落實減稅降費π⊙π,讓微觀主體輕裝上陣△π。9月4日國務院常務會議明確提出「按規定提前下達明年專項債部分新增額度」□∟。當前我國城鄉基礎設施仍有較大提升空間▽↑♂,提升專項債額度可作為積極財政的選項↑,建議政策及早明確提前下達明年專項債的部分新增額度◇⊿♀,確保資金及時撥付到項目上□♂。此外建議中央政府加槓桿♂⌒,轉移企業和居民槓桿◇□,措施包括大規模降低企業和居民稅費;做實社保賬戶⌒△,提高居民社保水平⊿∵,讓居民安心消費;放開汽車、金融、電信、醫療等的行業管制;部分購買存在股權質押風險的企業債務;拿出一部分好資產進行混改等⊿▽。

2)表外融資:表外融資是社融增速變動的主要原因⊙↑,房地產信託收緊抑制信託融資⌒,預計表外融資持平或略強於去年同期♀⊙。非標融資是新增社融波動的主要來源之一?﹡⊿。受資管新規影響∴〇,2018年3月起非標融資大幅萎縮♀♂∟,2018年9-12月新增委託貸款減少1000-2500億元/月◇∵﹡,新增信託貸款減少500-1500億元/月⌒△。2019年信託貸款有所回暖?,委託貸款壓降減小♀,寬信用疊加低基數有望支撐社融增速⊙☆。不過2019年7月以來的房地產信託監管趨嚴∴,新增信託貸款可能重回負增長◇,但預計不會弱於去年同期⊙﹡⌒。

預計逆周期加碼將穩定社融增速〇⊙。對實體經濟的貸款受宏觀經濟下行影響而呈現疲軟態勢;寬信用疊加低基數有望支撐非標融資□◇,但考慮到房地產信託收緊的負面影響⊙,表外融資難以顯著改善;2020年專項債額度「提前下發」是四季度社融增速的支撐因素☆,有望對沖信貸疲軟☆▽。

1)存款準備金率調整方面↑,目前中國法定存款準備金率在國際中處於偏上水平◇♀,具有一定的調整空間⊙♂〇。考慮到經濟下行壓力和資金缺口等因素♀∴,下次降准可能發生在明年初◇☆。中國大型存款類金融機構存准率13%〇♂,中小型存款類金融機構存准率11%☆〇♂,存在調整空間△。截至9月11日π,我國在2019年共降准三次↑,分別為1月的全面降准、5月的定向降准和9月的「全面降准+定向降准」♂□△,分6次進行實施↑。考慮到9月的降准將分別於9月16日、10月15日、11月15日下調存款準備金率▽﹡,在實施的過程不宜再次降准┊〇,下次降准可能在明年〇。2020年上半年經濟下行壓力更大↑▽,疊加年初春節前後資金需求較大□□,年初通過降准緩解經濟金融壓力較為合適?□。值得注意的是∵┊,國外大多數是低法定準備金率、高超額準備金率◇,我國依靠高法定準備金率、低超額準備金率?,總準備金率在國際中處於中等水平☆⊿π。

作為從事了20年宏觀形勢分析的研究員△♂,深刻地感受到△∴,一致預期是多麼不靠譜♂,隨波逐流是最容易的◇,即使錯了也可以找理由「大部分人都是這麼說的」?,但卻是沒價值的☆◇。獨立客觀專業的研究是一種信仰∟⊿☆。

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1)對實體經濟的人民幣貸款:經濟下行壓力壓制銀行信貸投放意願◇,逆周期政策對沖♂⊙☆,預計未來人民幣貸款仍是社融主力∟┊♀,保持持平態勢﹡↑□。人民幣貸款是新增社融主力﹡∵☆,其取決於銀行信貸投放意願、能力以及企業投資需求△♂,具有順周期屬性﹡□。從滯后和一致指標看⊙?☆,8月我國進出口同比增速均為負∟┊♀,同比下降1.0%和5.6%∴,表明我國當前內外需不足;PPI連續兩個月為負◇♀┊,下降幅度擴大◇∴,通縮加劇↑π,企業利潤下滑和實際利率上行壓制企業投資需求?π△。從先行指標看⊿,PMI連續4個月低於榮枯線預示着今年四季度-明年一季度經濟形勢嚴峻▽。持續加大的經濟壓力壓制銀行風險偏好和企業融資意願⌒,疊加房地產開發貸收緊以及嚴查信用卡涉房地產交易等措施⊙☆π,預計對實體經濟貸款將會相對疲軟☆┊∴。考慮到不斷對沖的逆周期政策∟,對人民幣貸款有一定支撐∟π。

3)從總量數據來看∟♀π,金融數據企穩﹡,近期加大逆周期調控和LPR形成機制改革效果初現〇☆。8月新增社會融資規模1.98萬億元♀┊∵,同比多增376億元⌒,存量社融同比增速持平在10.7%;新增人民幣貸款1.21萬億元┊∟⌒,同比少增665億元;M1、M2同比增速3.4%和8.2%♂△,環比提升0.3和0.1個百分點⊿▽。

從結構來看﹡♀,人民幣貸款、債券融資、專項債基本保持持平⌒∴∴,低基數效應疊加寬信用帶動表外融資降幅收窄⊙π。表內融資方面∴,基本持平∵∟↑。對實體經濟發放人民幣貸款1.3萬億元◇┊⊿,同比少增95億元△♂。表外融資降幅收窄??⊙。8月非標融資減少1014億元♂↑?,同比少減1660億元⌒∟⊙。委託貸款、信託貸款分別減少513億元和658億元┊,同比少減694億元和27億元∟⌒。未貼現銀行承兌匯票環比由負轉正∟⊙⊿,新增157億元⊿⊙?,同比多增936億元π♀。直接融資方面∴♀∴,債券融資仍是主力﹡。新增企業債券融資3041億元⊿,同比少增361億元∵,新增股票融資256億元┊♂,同比多增115億元♂。低利率環境下有助於直接融資增長↑。其他融資方面∵△,專項債同比少增π♀△。8月新增專項債融資3213億元∵,同比少增893億元∵,年內首次同比少增⊙,但依然是新增社融的主力♂。

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我們建議:未來隨着PPI通縮企業實際利率上升┊⊿⌒,貨幣政策需寬鬆的空間已經打開π?,並控制好節奏和力度?∴,配合好財政金融等寬信用政策△□▽。9月6日降准后可觀察一下貨幣政策數量工具的效果〇▽♂,不一定要像部分市場分析的「降准之後還有降准」∵,後面可配合價格工具和寬信用政策♂π。從各方面條件看△∵,目前貨幣政策價格工具的時機已經成熟▽,可以通過多次小幅下調LPR利率降低企業實際貸款利率▽。高度重視貨幣政策傳導渠道的疏通♂。及早下達明年專項債部分新增額度⊿。

2)PPI連續兩個月為負♂?♂,下降幅度擴大◇♂,通縮加劇▽⊙,實際利率上升⌒。主因內外需不足♀,房地產融資收緊導致地產投資下行┊〇△,基建受隱性債務控制和土地財政下滑而低迷﹡⊿,黑色、有色等價格下跌◇。此外♂,國際油價下跌♂,帶動國內原油開採、下游化纖製造業等行業價格跌幅明顯↑∵♂。

解讀1.核心觀點:實力預測:我們前瞻性判斷了這一輪經濟下行和貨幣寬鬆周期?,引發了市場關於「該不該降息」的大討論

1)超級豬周期帶動CPI保持高位∟,同時帶動其他肉類和雞蛋價格上漲⊙□。8月豬肉環比上漲23.1%△⊙⌒,帶動牛肉、羊肉、雞蛋等的價格環比分別上漲4.4%、2.0%和5.9%〇。豬價上漲主要是豬肉供需狀態持續惡化♂,本輪豬周期價格漲幅大、速度快∴△,堪稱超級豬周期♂。主要原因:一是環保禁養政策擴大化對豬肉供給造成明顯影響□⊙。我國生豬養殖以小規模散養為主π♂□,50頭以下的養殖戶數量佔比達94%?∟□。二是非洲豬瘟自去年以來在我國肆虐∟⊿♀,部分中等規模的養殖場技術醫療水平達不到大型養殖場水平△,豬瘟導致更嚴重的損失⊙□⌒。三是當前正處於新一輪豬周期的上升階段∴,豬肉價格存在內生上漲動力▽⊙⌒。食品CPI漲幅連續5個月回落⌒,核心CPI同比上漲1.5%△⌒,增速較上月回落0.1個百分點◇π。

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2)利率調整方面〇∴,拿掉豬以後都是通縮♀⊙♀,核心CPI下行、PPI連續兩個月為負⌒,實際利率上升◇〇▽,該降息了♂。我們建議可以多次小幅調整LPR利率∴?,減少利率調整對市場的衝擊↑▽▽,同時可以根據實際效果及時進行微整﹡。目前MLF利率仍處於歷史最高點♂,降息空間充足△∴♂。5月通過對房地產融資端的限制⊙┊⊙,減少了貨幣政策寬鬆的一大掣肘因素;8月改革LPR形成機制∟,建立針對房貸的5年期LPR⊿,隔離實體經濟和房地產資金利率;9月降准⊿◇,降低銀行資金成本☆⌒。目前政府的表述也明確了「通過銀行傳導可以降低貸款實際利率」□,下一步就是通過降息降低實體經濟利率☆△。LPR利率=MLF利率+銀行加點⊿⊙▽,其中加點幅度取決於銀行自身資金成本、市場供求和風險溢價等因素⊙﹡,市場供求和風險溢價短期較難調整π┊,降准可以顯著降低銀行自身資金成本從而帶來LPR利率的下行◇。

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4)金融政策方面⊿,創新工具補充資本金π∵,加強對中小銀行的支持力度∵⊙π。目前貨幣政策傳導不暢﹡↑∴,從銀行角度來看☆☆,除了需要流動性外♂?♂,還需要有充足的資本支持♀♀。與國際相比⊙,我國資本補充工具較為齊全?,但資本工具補充機制尚不完善⊿〇。永續債、優先股等流動性和投資者範圍有待提高;高風險金融機構處置機制尚需完善◇⊿,資本工具償付順序尚需明確∟⊙□,減少投資者的擔憂△。另一方面π,民企小微企業的信貸供給主要是中小銀行♀∟,需要加強對中小銀行的支持力度♂♂☆,拓寬其資本、資金補充來源進而提升中小銀行服務民營、小微企業的能力∟。

同時∵┊┊,中央對房地產的定調是「三穩」♂〇,不是「三松」也不是「三緊」⊙∟,老成謀國是時間換空間┊♀,當前一方面要防止貨幣放水帶來資產泡沫⌒♀,另一方面也要防止主動刺破引發重大金融風險┊⊙?,用時間換空間、尋找新的經濟增長點、擴大改革開放、調動地方政府和企業家積極性﹡。

PPI受內外需不振♂,將持續下行⊙,壓制企業利潤和製造業投資∟。外需方面◇┊⊿,全球經濟下行拖累出口∴,進而沿產業鏈影響PPI〇∵。內需方面↑,融資、銷售、土地購置、新開工等先行指標下行?,房地產投資下行;部分新增專項債額度雖已提前下達♀,但新增額度有限﹡↑,拉動基建的幅度預計有限▽。

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8月金融機構新增人民幣貸款1.21萬億元△△↑,同比少增665億元▽。目前流動性分層有所緩解∴〇,但經濟運行的壓力制約了金融機構信用風險偏好的改善π。

從社融結構來看﹡,LPR改革帶動企業中長期貸款回暖?,寬信用疊加低基數帶動表外融資降幅收窄∟⊿。從信貸結構看△∟♂,居民短期貸款、票據融資是信貸少增的主要拖累;LPR改革△☆,貸款利率下行預期帶動企業中長期貸款回暖〇﹡。

免責聲明:自媒體綜合提供的內容均源自自媒體〇♀∟,版權歸原作者所有〇♂,轉載請聯繫原作者並獲許可⊙。文章觀點僅代表作者本人﹡◇,不代表新浪立場⊿。若內容涉及投資建議π♀⌒,僅供參考勿作為投資依據♂∟。投資有風險⊿∟,入市需謹慎﹡♂。

不要試圖去猜測打探貨幣政策當局「會幹什麼」▽⊿,而應該判斷「應該幹什麼」⌒☆⊿。2)我們預計2019年下半年-2020年上半年經濟將再下台階⌒◇▽。2019年下半年受庫存周期復蘇和基建的部分支撐∴,經濟下行斜率較緩、韌性較強☆□⌒,但2020年上半年將出現庫存周期、房地產周期和世界經濟周期同時下行的疊加◇▽,經濟下行斜率較大∴。(參見《生於憂患——2019年中期宏觀展望》↑◇⊙,2019年6月)

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本輪豬周期預計持續到2020年下半年:四季度CPI將在3%附近波動∵△⊙,年底個別月份可能突破3%◇。主因當前豬肉缺口高達1000萬噸⊿,1-7月豬肉進口累計僅100萬噸↑,且豬肉進口僅占我國豬肉消費量的3%﹡♂,難以彌補缺口△。儘管當前各部門多措並舉保證生豬供應◇,但政策執行落地、豬場建設、生豬生長均需要時間⌒π⊿。年內豬肉價格仍將上升◇∟,帶動CPI年底可能突破3%♀△↑。預計豬肉供給將在2020年下半年迎來拐點∴,價格將回落□∟。

5、我們預計逆周期加碼將穩定社融增速▽♀。對實體經濟的貸款受宏觀經濟下行影響而呈現疲軟態勢;寬信用疊加低基數有望支撐非標融資∟∵π,但考慮到房地產信託收緊的負面影響?♂⊙,表外融資預計持平或略強於去年同期;2020年專項債額度「提前下發」是四季度社融增速的支撐因素∟↑,有望對沖信貸疲軟□⊿♀。

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2、8月存量社融增速10.7%□∟♀,與7月持平♀⌒。結構方面◇⊙⊙,企業中長期貸款改善♀〇,表外融資降幅收窄﹡?⌒。加大逆周期政策〇△,8月社融增速持平∴。8月20日♀〇□,LPR形成機制改革首次報價〇,1年期LPR為4.25%∵↑〇,比原來基準利率下降了10個BP⌒☆。加大逆周期政策▽〇☆,8月新增社會融資規模1.98萬億元?↑∵,同比多增376億元┊?∵,存量社融同比增速10.7%〇,與7月持平⊙□∟。

6、8月通脹數據拿掉豬以後都是通縮:經濟下行壓力加大⊿∵♀,核心CPI下行、PPI連續兩個月為負⌒,實際利率上升?♂□。豬肉價格上漲源於環保禁養政策、非洲豬瘟和新一輪豬周期等供給側因素⊙,PPI則受內外需不足因素影響連續兩個月為負♂﹡,企業利潤和製造業投資受到壓制∴﹡。

M1增速反彈∟,企業現金流有所改善?。8月M1同比增速3.4%♂,環比上升0.3個百分點↑□∟,反映居民部門及企業部門交易性需求增加△♂。

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7、未來隨着經濟下行加大、PPI通縮企業實際利率上升◇⊿,貨幣政策需要進一步邊際放鬆♂┊,並控制好節奏和力度▽↑,配合好財政金融等寬信用政策⊿♂↑。9月6日降准后可觀察一下貨幣政策數量工具的效果∵♂⊙,後面可配合價格工具和寬信用政策☆┊◇。同時♂↑,中央對房地產的定調是「三穩」〇,不是「三松」也不是「三緊」∟∟π,老成謀國是時間換空間△π。

3)地方專項債:9月新增地方政府專項債萎縮將使社融承壓∴♂⊙,2020年專項債額度「提前下發」是四季度社融增速的支撐因素△?。2019年1-7月地方政府專項債發力有效支撐社融增速┊,隨着2019年專項債發行額度耗盡↑⊙♂,社融增長動力不足⊙∴∵。9月新增專項債發行額度僅2036億元□,去年同期高達7389億元⊙∟┊,少增近5300億元?♂〇。9月4日國常會將提升專項債額度作為積極財政的選項〇﹡∟,明確提前下發明年專項債的部分新增額度□□〇,四季度專項債發行或將重新提速π↑。去年四季度合計新增專項債規模不足900億元∵,新增專項債額度將成為四季度社融增速的重要支撐☆∵π。

3)貨幣政策渠道方面⊿∴,下大力氣疏通貨幣政策傳導機制△∴◇,將信貸渠道、利率渠道及資產價格渠道進一步疏通♂﹡。信貸渠道方面:從源頭及供給側多方發力﹡。一方面﹡,定向降準是重要方向↑,將資金導入實體經濟需要加槓桿的部門◇,特別是民營企業、中小企業以及新興產業☆?。另一方面∵◇,進行金融供給側結構性改革∴▽,切實落實盡職免責條款♂,讓金融機構有能力、有動力去服務實體經濟⊿☆。利率渠道方面:關鍵在於利率並軌?。實踐顯示∵∟,利率渠道有助於延長經濟復蘇時間∴▽,需要貨幣政策從數量型轉為價格型☆☆,增強市場化資源配置↑♂。通過利率傳導♂♂∟,由降低政策利率到貸款利率到實體經濟融資利率◇♀。資產價格渠道方面:建議大力發展多層次資本市場♂↑,提高直接融資特別是股權融資比重△┊?,繼續推動科創板將助力新經濟發展⊿⊙,吸引更多長期穩定資金入市┊,進一步提升資產價格渠道的重要性♂﹡。在房地產市場方面♂〇┊,促進房地產市場平穩健康發展☆♂,建立居住導向的新住房制度和長效機制?□。政策強調是「三穩」∵∟∟,穩地價、穩房價、穩預期□⊿,「穩」是主基調∴♂?,既不要過松、也不宜過緊:一方面要防止貨幣放水刺激房地產泡沫☆,另一方面也要防止主動刺破引發重大金融風險♂▽∵。老成謀國是用時間換空間⊙♂,利用時間窗口推住房制度改革和長效機制﹡↑。

當然☆,貨幣財政政策主要是促進短期經濟平穩運行?┊□,長期經濟高質量增長根本上要靠改革開放∟♀♂,貿易戰本質上是改革戰:大規模減稅降負降低企業居民負擔、以更大決心更大勇氣擴大新一輪開放、以競爭中性推動國企改革、以人地挂鉤和金融穩定構建新住房制度體系、進行重大理論創新突破鼓舞民營經濟信心、明確高質量考核並適當容錯促進地方政府萬馬奔騰⊿。

從結構來看∴⊙,企業中長期貸款有所回暖┊π,居民短期貸款、票據融資是信貸少增的主要拖累?△。企業中長期貸款的改善可能源於LPR改制∴☆,銀行擔憂貸款利率下行因而加速企業信貸投放⊿?,或透支下一階段企業信貸♂。8月新增企業中長期貸款4540億元┊π,同比多增860億元♀,佔比35.4%△△⊿,較7月提升了0.7個百分點?。新增居民貸款6538億元〇↑,佔比54%□,較7月提升5.8個百分點⊿。其中♂⊙,消費貸用途嚴監管∟,居民短期貸款1998億元π,同比少增600億元;中長期貸款維持高位4540億元♀┊,同比多增125億元♂↑。票據融資2426億元﹡♀☆,同比少增1673億元♀♂♂。近期票據直貼利率下降到近三年低點﹡,但新增融資回落反映商業活動強度仍然不高?⊿↑。

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